投资决策

　　一、投资决策概述

　　(一)投资决策的重要性

　　1.资本预算在一定程度上决定了企业未来的现金流量和价值。

　　2.资本预算促使企业战略明确化、具体化。

　　3.投资决策会影响企业的财务弹性和融资决策。

　　(二)投资决策的步骤

　　企业投资方案的评价一般须经过以下程序：

　　1.提出投资方案;

　　2.估计方案相关的现金流量;

　　3.计算投资方案的各种价值指标(如净现值、内含报酬率、现值指数等);

　　4.进行分析、决策;

　　5.对项目进行事后的审计。

　　(三)投资项目的类别

　　1.企业的投资项目一般可分为独立项目、互斥项目和依存项目。

　　2.根据企业进行项目投资的原因，投资项目可分为更换设备、规模扩张、安全与环境项目、研究与开发项目和长期合同等。

　　二、投资决策方法

　　常用的投资项目评估方法主要有：投资回收期法、折现的投资回收期法、净现值法、内含报酬率法和获利指数法。

　　(一)回收期法(payback)

　　1.非折现的回收期法(Non-discountedpayback)

　　投资回收期指项目带来的现金流人累计至与投资额相等时所需要的时间。回报年限越短，方案越有利。

　　2.折现的回收期法

　　折现的回收期法是传统回收期法的变种，即通过计算每期的现金流量的折现值来明确投资回报期。

　　(二)净现值法(NetPresentValue,NPV)

　　(三)内含报酬率法(InternalRateofReturn,IRR)

　　1.传统的内含报酬率法

　　2.修正的内含报酬率法(ModifiedInternalRateofReturn,MIRR)

　　修正的内含报酬率法克服了内含报酬率再投资的假设以及没有考虑整个项自周期中资本成本率变动的问题。

　　3.内含报酬率法的优缺点

　　(四)净现值法与内含报酬率法的比较

　　1.净现值法与资本成本

　　IRR法与NPV法各有优缺点。从理论上讲，净现值法是最佳的投资决策方法，但不少企业仍习惯使用内含报酬率法。两种方法有各自的特点，应在投资决策中结合实际予以运用。

　　2.独立项目的评估

　　对于独立项目，不论是采用净现值法还是内含报酬率法都会导致相同的结论。

　　3.互斥项目的评估

　　在进行互斥项目评估时，由于资本成本的影响，NPV法与IRR法可能导致不同的结论。原因在于：

　　(1)项目的规模：规模越大，净现值越高，但项目内含的报酬率未必高。

　　(2)项目现金流量的时间：某个项目前期的现金流人量较大，而另一个项目后期的现金流入量大。

　　4.多个内含报酬率问题

　　内含报酬率法存在多重根的问题：即每次现金流改变符号，就可能产生一个新的内含报酬率法。

　　(五)现值指数法(ProfitabilityIndex,PI)

　　(六)投资收益法(ReturnonInvestedCapital,ROI)

　　(七)投资决策方法的总结

　　1.投资收益率法与非折现的回收期法

　　投资收益率法、传统的回收期法由于没有考虑货币的时间价值，已经被大多数企业所振弃。企业在进行投资项目决策时，一般会利用各种投资决策方法加以比较分析，进行综合判断。

　　2.折现的回收期法

　　折现的回收期法在一定程度说明了项目的风险与流动性。较长的回收期表明：(1)企业的资本将被该项目长期占用，因而项目的流动性相对较差;(2)必须对该项目未来较长时期的现金流进行预测，而项目周期越长，变动因素越多，预期现金流不能实现的可能性也就越大。

　　3.净现值法

　　净现值法将项目的收益与股东的财富直接相关联。一般情况下，当NPV法与IRR法出现矛盾时，以净现值法为准。但受项目的规模和现金流时间因素的影响，净现值法不能反映出一个项目的"安全边际"，即项目收益率高于资金成本率的差额部分。

　　4.内含报酬率法

　　IRR法充分反映出了一个项目的获利水平。但这一方法也有缺点，主要包括：(1)再投资率的假定。在比较不同规模、不同期限的项目时，假定不同风险的项目具有相同的再投资率，不符合现实情况。(2)多重收益率。在项目各期的现金流为非常态时，各期现金流符号的每一次变动，都会产生一个新的收益率，而这些收益率往往是无经济意义的。

　　5.现值指数法

　　现值指数法提供了一个相对于投资成本而言的获利率，与IRR法一样，它在一定程度上反映出一个项目的收益率写风险，指数越高，说明项目的获利能力越高，即使现金流量有所降低，项目有可能仍然盈利。不同的投资决策方法给企业的决策者提供不同方面的信息，需要统一加以考虑，以利综合判断和决策。

　　三、投资决策方法的特殊应用

　　(一)不同规模的项目

　　(二)不同寿命周期的项目

　　如果项目的周期不同，则无法运用扩大规模方法进行直接的比较，可以采用重置现金流法和约当年金法。

　　(三)项目的物理寿命与经济寿命

　　四、现金流量的估计

　　(一)现金流量的涵义

　　1.现金流出量

　　某项目的现金流出量，是指该项目引起的现金流出的增加额。

　　2.现金流人量

　　某项目的现金流人量，是指该项目引起的现金流人的增加额。

　　3.现金净流量

　　现金净流量，是指一定期间该项目的现金流人量与现金流出量之间的差额。

　　(二)现金流量的估计

　　在投资项目的分析中，必须对项目的现金流量作出正确的估计。项目现金流量的估计涉及多个变量、部门和个人。

　　1.现金流量估计中应注意的问题

　　(1)假设与分析的一致性

　　(2)现金流量的不同形态

　　(3)会计收益与现金流量

　　对于大型的、较为复杂的投资项目，实务中对现金流量的估计，一般根据损益表中的各项目来进行综合的考虑，直接估计出项目的现金流量，或者通过预测的损益表加以调整。

　　2.现金流量的相关性：增量基础

　　增量现金流量指接受或放弃某个投资方案时，企业总的现金流量的变动数。在考虑增量现金流量时，需要注意以下概念：(1)沉没成本;(2)机会成本;(3)关联影响。

　　3.折旧与税收效应

　　税收抵扣收益，指因固定资产折旧的计提而使企业减少所得税的负担的效应。在进行投资分析的估算项目的现金流量时，必须考虑税收影响。

　　(三)投资项目分析步骤

　　1.列出初始投资;

　　2.估算每年的现金流量;

　　3.计算最后一年的现金流量，主要考虑残值、净经菅性营运资本增加额的收回等因素;

　　4.计算各种收益率指标，如项目净现值、内含报酬率等进行综合判断。

　　五、投资项目的风险调整

　　(一)项目风险的衡量

　　1.敏感性分析

　　敏感性分析就是在假定其他各项数据不变的情况下，各输人数据的变动对整个项目净现值的影响程度，是项目风险分析中使用最为普遍的方法。

　　2.情景分析

　　情景分析是用来分析项目在最好、最可能发生和最差三种情况下的净现值之间的差异，与敏感性分析不同的是，情景分析可以同时分析一组变量对项目净现值的影响。

　　3.蒙特卡洛模拟

　　蒙特卡洛模拟是将敏感性与慨率分布结合在一起进行项目风险分析的一种方法。

　　4.决策树法

　　决策树是一种展现一连串相关决策及其期望结果的树形图像方法。决策树在考虑预期结果的慨率和价值的基础上，辅助企业作出决策。

　　(二)项目风险的处置

　　1.项目风险与公司风险

　　项目风险与公司风险是不同的。即使是同一部门的项目，也必定是一些项目风险较高，另一些项目风险较低。处理项目风险的方法有两种：确定当量法、折现率风险调整法。

　　2.确定当量法(CertaintyEquivalents,CEs)

　　确定当量法是一种对项目相关现金流进行调整的方法。项目现金流的风险越大，约当系数越小，现金流的确定当量也就越小。确定当量系数指不确定的一元现金流量期望值相当于使投资者满意的确定的金额的系数。利用确定当量系数，可以把不确定的现金流量折算成确定的现金流量，或者说去掉了现金流量中有风险的部分，使之成为较为"安全"的现金流量。

　　3.风险调整折现率法(Risk-adjustedDiscountRates,RADRs)

　　确定当量法是对现金流量进行风险调整，而风险调整折现率法是对折现率进行调整。

　　六、最佳资本预算

　　(一)投资机会表

　　1.投资机会表

　　投资机会表(InvestmentOpportunitySet,lOS)按公司潜在投资项目(投资机会)的内部报酬率进行降序排列，并在表中标示每个项目相对应的资本需要量。

　　2.边际资本成本表

　　(二)资本限额(CapitalRationing)

　　企业在某个年度进行投资的资本限额，并不一定等于上述的资本预算的最高限额。原因包括：股东大会未审批通过;管理层认为金融市场条件不利，既不愿意借债，也不愿意发行股票;公司缺少有能力的管理人员来实施新项目等。

　　最佳的资本预算，是指通过项目的投资组合的选择，使所选项目的投资组合的净现值最大，从而最大化企业的价值。

　　(三)最佳资本预算

　　最佳资本预算是指能够保证公司价值最大化的项目组合。

　　在实务中有两个重要事项：(1)资本成本随着资本预算的规模增加而上升，在评估项目时确定恰当的折现率比较困难。(2)有时公司会设置资本预算的上限，即资本限额。

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