【案例分析题】主要考核可持续增长率管理策略、投资项目现金流量估计及决策、可转换债券融资方式的特点及资本结构管理框架。

　　甲公司是国内一家从事房地产开发的股份公司。随着国家宏观经济增势放缓，房地产行业也面临着严峻的宏观调控形势。为了进一步落实中央经济社会发展提出的“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大任务。拓展新的市场，打好供给改革攻坚战，公司于2015年12月召开了由管理层、职能部门经理、主要项目公司经理参加的“公司投资与融资政策”务虚会。部分参会人员发言要点如下：

　　市场部经理：尽管国家宏观经济增势放缓，整体房地产行业去库存的压力比较大，但公司的市场领域主要是一线城市的房地产开发项目，公司仍处于重要发展机遇期，在此形势下，公司宜扩大规模，抢占市场，谋求更快发展。根据公司销售净利率、总资产周转率、最佳债务权益比、股利支付率计算可持续增长率为10%，2015年公司实际增长率为8%，公司还有较大的增长空间。

　　投资部经理：本公司要实现可持续增长率的增长目标，必须谋划建筑新材料研发项目。经过前期调研及可行性分析研究，新项目生产线的购买成本为7200万元，预计使用6年，采用直线法计提折旧，预计净残值率为10%，生产线投产时需要投入营运资金1200万元，以满足日常经营活动需要，生产线运营期满时垫支的营运资金全部收回。生产线投入使用后，预计每年新增销售收入11880万元，每年新增付现成本8800万元，假定生产线购入后可立即投入使用。

　　假设适用的企业所得税税率为25%，不考虑其他相关税金，公司要求的最低投资报酬率为12%，部分时间价值系数如下表：

　　货币时间价值系数表

　　财务部经理：财务部将积极配合公司新项目的实施，做好有关资产负债管理和融资筹划工作。计划安排发行可转换债券为新材料项目筹集资金，公司已具备发行可转换债券的条件，财务部门已经拟定好筹资方案，经过公司董事会集体决策研究后就能很快实施。

　　总经理：公司的发展应稳中求进，既要抓住机遇加快发展，也要积极防范财务风险。保持最佳的资本结构，加强最佳资本结构的管理，经测算公司实际资产负债率为50%，低于最优的资产负债率60%，并且公司已经有收购目标准备进行扩张。

　　假定不考虑其他因素。

　　要求：

　　1.根据市场部经理发言，公司实际增长率低于可持续增长率时，从管理的角度，公司应采取什么财务策略?指出提高公司可持续增长率的主要驱动因素。

　　2.根据投资部经理的发言，估计新材料项目的各年的现金净流量，项目的净现值及静态回收期。

　　3.根据财务部经理的发言，从融资的角度，公司发行可转换债券融资主要特点。

　　4.根据总经理的发言，公司资本结构的调整应该采用什么主要策略。

　　【参考答案及分析】

　　1.从管理角度，企业增长受限于可持续增长率，当公司的实际增长率低于公司的可持续增长率时，表明市场萎缩，企业应调整自身经营战略。公司各种可行的财务策略：(1)支付股利;(2)调整产业;(3)其他。

　　提高可持续增长率的驱动因素主要有：降低现金股利发放率、提高销售净利率水平、加速资产周转率能力。

　　2.新项目各年的预计现金流量及评价指标计算如下：

　　①投资期现金净流量=-(7200+1200)=-8400(万元)

　　②年折旧额=7200×(1-10%)/6=1080(万元)

　　③生产线投入使用后第1-5年每年的营业现金净流量=(11880-8800-1080)×(1-25%)+1080=2580(万元)

　　④生产线投入使用后第6年的现金净流量=2580+7200×10%+1200=4500(万元)

　　⑤净现值=2580×(P/A，12%，5)+4500×(P/F，12%，6)-8400=2580×3.6048+4500×0.5066-8400=3180.08(万元)

　　⑥静态投资回收期=8400/2580=3.26(年)

　　3.公司发行可转换债券，从公司融资的角度看，可转换债券发行有助于公司筹集资本，且因可转债券票面利率一般低于普通债券票面利率，在转换为普通股票时公司无须支付额外的融资费用，从而有助于公司降低筹资成本。但是，可转换债券转换为股票后，公司仍需承担较高的权益资本成本。

　　4.资本结构调整不但必须，而且是一种常态，它是一个动态的过程。当公司实际资产负债率低于最优资产负债率，并且公司已经有了将要收购的目标公司，故应该迅速增加财务杠杆。具体可以采取股权转为债权、借债并回购股份的方式。